Gut gemeint ist nicht gleich gut gemacht

Nachhaltige Kapitalanlagen sollen die Welt verbessern, indem „Gutes“ finanziert und „Schlechtem“ Mittel entzogen werden. Als „Impact Investments“ würden sie direkt auf den Stiftungszweck einzahlen. Bei genauer Betrachtung bleibt von diesen Versprechungen jedoch nur wenig übrig. Schlimmstenfalls kann sogar das eigene Stiftungsziel konterkariert werden. Für einen effizienten Impact gibt es jedoch eine attraktive Alternative.

Impact Investment ist riskant oder wirkungslos. Gibt es bessere Alternativen?  

Frank Wettlauffer
Foto: privat

Nachhaltige Kapitalanlagen sind bei Stiftungen sehr populär, bieten sie neben einem attraktiven Rendite-Risiko-Profil zusätzlich ein gutes Gewissen. Schließlich vermeidet man „Schlechtes“ und finanziert „Gutes“. Die Finanzierung des „Guten“ veranlasst viele, auch von „wirkungsvollem Investieren“ (Impact Investment) zu sprechen. So werben viele Asset Manager für ihre Fonds mit den eingesparten Ressourcen und Emissionen, wie zum Beispiel Wasser und CO2. Wie praktisch: In Zeiten niedriger Zinsen und zurückgehender Einnahmen wird der Stiftungszweck erfüllt, indem von der Anlage des Stiftungsvermögens direkt Wirkung ausgeht. Und dies allein dadurch, dass in stiftungszweckkonforme Anlagen investiert und somit etwas „Gutes“ realisiert wird.  Leider ist diese im Stiftungswesen oft erzählte Geschichte meist zu gut um wahr zu sein. 

Börsennotierte nachhaltige Wertpapiere haben keine direkte Nachhaltigkeitswirkung 

Die allermeisten nachhaltigen Kapitalanlagen sind an der Börse notierte Aktien oder Anleihen von Unternehmen und Staaten, die sich durch überdurchschnittlich nachhaltige Produkte oder sozial- und umweltverträgliches Handeln auszeichnen. Entgegen der weit verbreiteten Meinung – und der Werbung vieler Anbieter –, hat die Anlage in diesen Wertpapieren grundsätzlich keine direkte Wirkung. Anleger oder ihre Vermögensverwalter können noch so viele Wertpapiere von Kohleverstromern verkaufen und die Gelder in Wertpapiere von Herstellern erneuerbarer Energien investieren: Das für die Unternehmen verfügbare Finanzkapital bleibt konstant, da es für jeden Verkäufer einen Käufer geben muss. Damit hat der Eigentümerwechsel überhaupt keinen Einfluss auf die Finanzsituation der Firmen und damit auch keinen direkten Einfluss auf das Management der Unternehmen. Börsennotierte Wertpapiere von einem konventionellen Fonds in einen Nachhaltigkeitsfonds umzuschichten, führt also zu keiner direkten ökologischen oder sozialen Wirkung. (Übrigens genauso wenig wie die Umbenennung von normalen Anleihen, mit denen bisher ökologisch wertvolle Projekte finanziert wurden, in sogenannte „Green Bonds“.) Wer börsennotierte nachhaltige Anlagen kauft, sollte sich also nicht der Illusion hingeben, etwas Gutes für eine nachhaltige Entwicklung getan zu haben. 

Manche Unternehmenslenker hören auf die Signale 

Einige Befürworter der „Divestment-Strategie“ akzeptieren, dass sich von dem alleinigen Verkauf der Aktien von Kohle- und Ölunternehmen deren Finanzierungsbedingungen nicht ändern. Daher verweisen sie – in Anlehnung an den Boykott Südafrikas zu Zeiten der Apartheit – auf die „Signalwirkung“ des Divestments auf die handelnden Unternehmenslenker und Politiker. Untersuchungen zeigen, dass die Signale – insbesondere, wenn sie von staatlichen Pensionsfonds ausgehen – durchaus gehört werden. Banken aus Staaten mit vielen prominenten Befürwortern von Divestments finanzieren weniger Ölunternehmen im eigenen Land. Dafür erhalten die Unternehmen allerdings mehr Finanzierungen von ausländischen Banken. In der Summe ist also nichts gewonnen – und dementsprechend ist die Finanzierung von „kritischen“ Unternehmen in den letzten Jahren trotz Divestment-Kampagnen gestiegen. Es bleibt dabei: Solange ein Geschäft legal und profitabel ist, wird es finanziert. 

Klassische börsennotierte nachhaltige Kapitalanlagen leisten also keinen direkten Beitrag zur nachhaltigen Entwicklung der über die Vorbildfunktion hinaus geht. Immerhin, die Signalwirkung ist etwas Positives, und auch die damit verbundene Senkung des Reputationsrisikos hat seinen Wert. Gemäß dem Motto: „Man muss nicht alles tun, nur weil andere das auch machen.“ Vor allem dann nicht, wenn die Rendite börsennotierter, nachhaltiger Kapitalanlagen mindestens so gut ist, wie die konventioneller. 

Mit Additionalität Wirkung erzielen 

Für eine nachhaltige Entwicklung ist es also nicht entscheidend, ob 10 oder 50 Prozent der bestehenden Kapitalanlagen „grün“ gelabelt sind. Wenn Stiftungen einen Beitrag leisten wollen, dürfen sie keine bereits bestehenden (börsennotierten) Wertpapiere erwerben, sondern müssen sich auf die Finanzierung von neuen oder zusätzlichen Aktivitäten konzentrieren (sogenannte Additionalität). So könnte die Stiftung zum Beispiel die Neuemission eines Kohleverstromers zeichnen, der mit dem Geld einen Solarpark errichten möchte (viele betrachten den (Green-)Bond eines Kohleverstromers aus moralischen Gründen als nicht nachhaltig.) Auch der Erwerb eines geschlossenen Fonds, der mit dem frischen Geld neue Solarparks baut, hat Wirkung. Immer wenn etwas „Zusätzliches“ hinzukommt, handelt es sich tatsächlich um Impact Investments. Entspricht die zusätzliche Aktivität dem Stiftungszweck, ist sie als „Mission Investment“ besonders attraktiv. 

Originär für die Wirkung zuständig ist die Stiftung dann, wenn sie selbst einen Solarpark auf stiftungseigenem oder gepachtetem Grund baut oder etwa die Errichtung eines Hospizes initiiert und finanziert. Wenn es allein durch die Stiftung zu der Verwirklichung des Projektes gekommen ist, weil alle anderen potenziellen Kapitalgeber „Nein“ gesagt haben, verlässt man als Financier die „dienende Funktion“ und ist wirklich verantwortlich für das Zustandekommen des Projekts. Dann – und nur dann – macht der (Kapital-) Einsatz der Stiftung wirklich einen Unterschied. 

Wer ein Impact Investment durchführen möchte, um eine echte Wirkung zu erreichen, muss sich allerdings bewusst sein, dass es viele Finanzspezialisten, wie Banken und Privat- Equity-Investoren gibt, die das Projekt nicht finanzieren möchten. Wahrscheinlich, weil ihnen die Finanzierung zu riskant ist. Wie einige Beiträge in dem Praxishandbuch des Bundesverbandes Deutscher Stiftungen zum Impact Investing zeigen, sind solche Investments für Stiftungen im Allgemeinen ungeeignet. 

In seltenen Fällen kann es allerdings sein, dass gerade die Stiftung besser als die Experten geeignet ist, die positive wirtschaftliche Situation einzuschätzen. Die „business judgement rule“ verlangt dann, schriftlich darzulegen, warum gerade sie dazu in der Lage ist. Gelingt diese Darstellung, steht einer Umsetzung nichts mehr im Wege. Die Stiftung hat aufgrund der Additionalität Wirkung erzielt, ihren Stiftungszweck erfüllt und die Welt mit ihrem (Kapital-)Einsatz ein bisschen besser gemacht. 

Impact Investments sind riskant … 

Wie die Ausführungen zeigen, sind Impact Investments leider überdurchschnittlich riskant und daher für die meisten Stiftungen ungeeignet. Dies gilt besonders für die echten Impact Investments, bei denen es auf die Stiftung als alleinigen Financier ankommt. Aber auch die vielen Pool-Produkte, bei denen sie nur einer von vielen ist, bergen überdurchschnittlich hohe Risiken. Aufgrund der Zusätzlichkeit handelt es sich bei ihnen üblicherweise nicht um börsennotierte Kapitalanlagen, sondern um „Private Equity“ und „Private Debt“, die besondere Risiken bergen. Grund ist der asymmetrische Informationsstand zwischen dem gut informierten Verkäufer und dem weniger gut informierten Käufer. Dieser ist eine Quelle für „Verhaltensrisiken“ seitens des Verkäufers. Lassen Sie sich also bei der Beurteilung der Attraktivität nicht von der (angeblichen) Wirkung des Projektes ablenken. An dieser Stelle soll nur erwähnt werden, dass die Anbieter von wirkungsvollen Investments auf das steigende Interesse sicherlich nicht mit Zahlung von höheren Zinsen reagieren. Es gilt vielmehr: „Mit zu viel Geld kann jede gute Investmentidee unattraktiv gemacht werden.“ 

… und haben Nebenwirkungen 

Aber selbst wenn die stiftungsrechtlichen Vorbehalte bezüglich Rendite und Risiko aufgrund einer spezifischen Situation des Projekts und der Stiftung nicht zutreffen, könnte es sein, dass das Impact Investment problematisch ist. Denn Stiftungen wollten ja nicht nur „etwas machen“; sie wollen und sollen ihre Ressourcen effizient einsetzen. Damit stellt sich die Frage nach der Effizienz und der besseren Alternative. Viele Impact Investoren geben nicht nur das Geld, sondern initiieren und arbeiten auch bei dem Projekt mit, um es zum Erfolg zu führen. Dies gilt insbesondere, wenn das Projekt als Mission Investment im Einklang mit dem Stiftungszweck steht. Das Engagement der Stiftungsmitarbeiter ist häufig sehr groß und führt nicht selten dazu, dass die anderen originären Aktivitäten der Stiftung vernachlässigt werden. Wer sich um den Bauantrag für das geplante Hospiz kümmert, kann nicht gleichzeitig die Anträge vieler bestehender Hospize auf Förderung eines Projektes bearbeiten und damit mehr Wirkung erzielen. Ob also durch ein Impact Investment die begrenzten Ressourcen der Stiftung immer die größtmögliche Wirkung erzielen, erscheint fraglich. Nicht immer ist „gut gemeint“ auch „gut gemacht“. Unter den Aspekten von Effizienz und Effektivität gilt: „Das Bessere ist der Feind des Guten.“

Nachhaltige Aktien als bessere Alternative  

In den meisten Fällen wäre es sicherlich besser, wenn Stiftungen mit den Erträgen aus dem Stiftungskapital ihren Zweck verwirklichten. So wie es die ursprüngliche Aufgabe einer Stiftung ist. Welche Erträge? Nun, wenn eine Stiftung bereit ist, die mannigfaltigen und sehr hohen Risiken von Impact Investments einzugehen, dann dürften die Risiken einer breit gestreuten Aktienanlage im Vergleich leicht tragbar sein. Die Aktienanlage erzielt nachhaltig Renditen von 6 Prozent sowie Dividendenerträge von rund 3 Prozent und bietet damit ein attraktives Ertragsniveau zur Erfüllung des Stiftungszwecks. Sowohl unter dem Gesichtspunkt von Wirkung als auch dem von Risiko ist für viele Stiftungen also ein Aktienengagement in Verbindung mit effektiver Stiftungsarbeit die bessere Alternative zu Impact Investments.  

Die Aktienanlage sollte natürlich nachhaltig erfolgen. Denn wenn man sie nicht fälschlicherweise instrumentalisiert und eine nicht vorhandene Wirkung suggeriert, sind nachhaltige Kapitalanlagen gut: Gut für Rendite und Image. 

Zusammenfassung:

Klassische nachhaltige Kapitalanlagen zeigen keine Wirkung – dazu bedarf es in der Realwirtschaft der „Zusätzlichkeit“. Diese echten Impact Investments sind für Stiftungen grundsätzlich ungeeignet, da sie zum einen ein hohes Risiko für den Erhalt des Stiftungskapitals bergen. Zum anderen besteht die Gefahr, dass die Wirkungsillusion als Nebenwirkung effektive Maßnahmen verhindert. Unter den Gesichtspunkten von Risiko und Wirkungseffizienz erscheint ein Aktienengagement, mit dessen Erträgen der Stiftungszweck erfüllt wird, attraktiver als die meisten Impact oder Mission Investments.  

Über den Autor:

Der Kapitalmarktexperte Frank Wettlauffer berät Stiftungen bei ihren Anlagen – auch pro bono. Er war langjähriger Leiter der Stiftungsbetreuung von Schweizer Privatbanken und Gründungsvorstand des Forum Nachhaltige Geldanlage. Mit der Gemeinschaftsstiftung von terre des hommes hat er einen Vermögenspoolingfonds für Stiftungen initiiert.

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